Mercado Cambiario: paradojas de la flotación sucia

E n los últimos días hemos sido testigos de una acelerada apreciación del tipo de cambio: en poco menos de un mes el colón se ha apreciado alrededor de un 3% frente al dólar estadounidense. La apreciación acumulada desde junio es mayor al 10%. En un contexto donde en el resto del mundo la situación es la opuesta, vale la pena revisar los factores que puedan aportar claridad en torno a este comportamiento.

Nuestro país mantiene, de acuerdo con el Banco Central, un régimen cambiario de flotación administrada. Esto en quiere decir que el BCCR permite al mercado fijar el tipo de cambio de equilibrio (flotación) y solo interviene para corregir volatilidades coyunturales que apartan al mercado de la tendencia estructural (la administración) o para cumplir con un objetivo explícito y anunciado de acumulación de reservas.

Si uno utiliza este enunciado para explicar el comportamiento observado recientemente, la oferta global de divisas está superando en forma amplia la demanda y el Banco considera esta una condición normal que no amerita su intervención para evitar esta apreciación.

La parte estructural o de tendencia la explican variables que afectan el tipo de cambio de equilibrio en el mediano plazo como lo son los términos de intercambio (el cambio relativo de los precios de los bienes y servicios que compramos y vendemos con el resto del mundo) y donde el factor más volátil es el precio del petróleo. Sin embargo, con esta excepción, estos cambios se manifiestan paulatinamente y no explican la volatilidad observada. En todo caso, el precio del petróleo ha aumentado, favoreciendo una devaluación.

Continuando con nuestro análisis, al revisar la parte coyuntural (el comportamiento diario del mercado) es necesario reconocer que el mismo no es un mercado concentrado. El BCCR opera con el público, comprando o vendiendo las posiciones netas o colas que los privados no liquidan (MONEX) y por otra parte atiende la demanda del Sector Publico No Financiero, que tiende a ser deficitaria excepto cuando ingresan desembolsos de préstamos del exterior.

Esta característica resulta en comportamientos difíciles de explicar. Tal como observó mi colega Norberto Zúñiga, el 8 de noviembre se negociaron en MONEX apenas $17 millones y el BCCR intervino comprando $8.7 millones. Pero tuvo que venderle al sector público $13.8 millones. O sea que en términos netos vendió $5.1 millones. Si el mercado estuviera integrado, o el BCCR contemplara las transacciones de los dos mercados, el tipo de cambio hubiera subido (depreciado).

Paradójicamente, el tipo de cambio en MONEX, que es la referencia para las cotizaciones en los intermediarios financieros, continuó cayendo (apreciándose) ₡3.05/$. MONEX, que pareciera para todos los efectos es el mercado que el BCCR usa para fijar el tipo de cambio, no muestra toda la demanda y por lo tanto no debería ser la referencia de intervención del BCCR, como aparentemente lo fue en esta ocasión.

Si hacemos un análisis un poco más amplio, del 13 de setiembre al 11 de noviembre el BCCR ha comprado, en promedio USD 16.5 millones diarios al sector privado y ha vendido USD 13 millones al sector público no bancario (SPNB). En este período, efectivamente se ha dado una oferta de dólares mayor a la demanda. Otra característica que destacar es que la volatilidad observada en el tipo de cambio ha sido mucho mayor este año lo cual puede interpretarse como una mayor tolerancia por parte del BCCR al carácter imperfecto de nuestro mercado cambiario.

El BCCR no es neutral en su participación en este mercado. Esto dado que al conocer la demanda de divisas del SPNB tiene información que el resto de los participantes conocen solo después que esta demanda se satisfizo por el Banco Central.

Adicionalmente, al no haber definido parámetros transparentes para sus operaciones de estabilización, desviaciones de la operativa esperada como la observada el 8 de noviembre son difíciles o imposibles de explicar y solo se pueden interpretar como una discrecionalidad adicional por parte del Ente Emisor.

El MONEX ya es un mercado bastante imperfecto al permitir la convivencia de operadores “retail” con operadores mayoristas. Si ha esto le sumamos lo apuntado en el párrafo anterior, existe mucho espacio para mejorar su eficiencia y de esta forma generar más confianza en los precios que genera.

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