Recomendaciones de política monetaria

E n los últimos ocho meses Costa Rica experimentó una acelerada disminución de la inflación. El índice de precios al consumidor (IPC), principal indicador seguido por el BCCR, decreció en ese período -2,68% (-1,43% en el III cuatrimestre, 2022 y -1,26% en el I cuatrimestre, 2023). Como consecuencia, la inflación interanual se redujo de 12,13% en agosto, 2022, a 2,44% en abril, 2023. La inflación subyacente, por su parte, cayó de 6,99% a 3,43%. Ambas se ubicaron dentro del rango meta (2%-4%) en este último mes de abril. Con las cifras correspondientes a mayo, ya la inflación estará por debajo del guarismo inferior, e incluso se tornará negativa, en términos interanuales, en julio y agosto.

Estos resultados difieren de manera muy marcada de los pronósticos realizados por el BCCR hace apenas unos pocos meses. Por ejemplo, en la sesión del 26 de octubre, 2022, cuando la Junta Directiva (JD) acordó el último aumento de 50 puntos base (pb) en el nivel de la Tasa de Política Monetaria (TPM) para ubicarla en 9,00% anual, justificó ese incremento en que … G. Los modelos del BCCR proyectan que la inflación general y subyacente retornarían al rango de tolerancia alrededor de la meta en el segundo semestre del 2024. Es decir, los modelos del BCCR sobreestimaron, en más de año y medio, la consecución de su objetivo más importante, lo cual demuestra el grosero error de pronóstico.

Como consecuencia de esos errores, se ejecutaron incrementos en la TPM mucho más allá de lo necesario. Subió de 0,75% en diciembre, 2021 a 9% en octubre, 2022 (8,25%), es decir, 11 veces en menos de un año. En dos oportunidades se elevó en 150 pb y una en 200 pb. Las secuelas de esa errada decisión son incuantificables, pero muy evidentes. Implicó costos más elevados en los créditos, posponiéndose proyectos de inversión (menor empleo) y remates de propiedades de deudores, así como mayores gastos de intereses del gobierno. También incentivó ingresos de capital y desdolarización de ahorros, lo cual incrementó el superávit en el mercado de divisas, provocando una inédita apreciación del tipo de cambio, superior al 20%. Ambos efectos incrementaron las minusvalías en los fondos de pensiones.

A pesar de que el BCCR reitera en sus comunicados que conduce su política monetaria de manera prospectiva, en la práctica ha sido retrospectiva. Otorga gran preponderancia a la inflación interanual (pasado lejano), sin tomar en consideración la evolución más reciente; tampoco pondera la inflación subyacente, menos volátil y más relacionada con la política monetaria. Da mucho peso a las expectativas de inflación por encuesta (no a las de mercado), existiendo un claro sesgo de los agentes a sobreestimar la inflación pasada (expectativas adaptativas). Por esas y otras razones, el BCCR no se percató de la baja en las presiones inflacionarias presentadas mucho antes. Ya desde junio, 2022 los precios de las materias primas importadas empezaron a disminuir y el tipo de cambio a apreciarse, principales causantes de la inflación observada, pero el BCCR continuó aumentando la TPM.

En el BCCR existe la errónea creencia que las presiones inflacionarias son exclusivamente consecuencia de excesos monetarios y la tasa de interés el único instrumento disponible para atacarla. Por ello ha habido claros errores de diagnóstico y de exceso en el uso de ese instrumento. Las mediciones de las presiones inflacionarias son mucho más complejas, globales e interrelacionadas. Podrían presentarse en el corto plazo por demanda, choques de oferta, costos, acontecimientos locales e internacionales (importada). Se requiere de modelos de equilibrio general, con distintos sectores (difíciles de estimar) y complementarse con juicios expertos. Los costos de esas decisiones son muy elevados; hay que afinar el bisturí.

Las presiones de demanda se ven afectadas también por la política salarial (cayeron en términos reales de manera significativa el año pasado); por los resultados fiscales (mejorando apreciablemente); por los mismos aumentos de los precios, al reducir el poder de compra, especialmente si es en alimentos como sucedió; por la posibilidad de aumentar las tasas de interés sobre los créditos existentes (como efectivamente es); por los excesos monetarios (se redujeron por los mayores encajes legales y los pagos de los préstamos concedidos por el BCCR durante la pandemia). En este período fueron evidentes los choques de oferta y la inflación importada (precios de combustibles, alimentos y contenedores), así como los menores riesgos, mayores ingresos de capital y variaciones del tipo de cambio.

Para mejorar el diseño y ejecución de la política monetaria, así como evitar distorsiones y costos adicionales, me permito sugerir las siguientes acciones:

1. Bajar a la brevedad la TPM, en al menos 100 pb. No hay necesidad de mantener una política tan restrictiva, cuando la inflación ya está en rango meta e incluso se ubicará por debajo en mayo y será negativa en julio y agosto.
2. Prepagar el préstamo de emergencia adquirido con el FLAR por $1,100 millones por el alto costo de intereses ($50 millones anuales) y los elevados niveles históricos de reservas monetarias y superávit en el mercado cambiario existentes.
3. Analizar la conveniencia de bajar el nivel de los encajes mínimos legales, en colones en un primer momento. Implica un elevado impuesto a la intermediación financiera y reduce la competencia en ese mercado.
4. Con base en la experiencia reciente, mejorar los modelos de pronóstico de inflación para reducir esos groseros errores que distorsionan la determinación de la adecuada tasa de interés, pero también utilizar el sentido común y el criterio de experto.
5. Modificar el calendario de reuniones de política monetaria para realizarlas después de la Reserva Federal; no antes como ha sido usual. Hasta el Banco Central Europeo y el Banco de Inglaterra la hacen posteriormente. Nuestro banco central es en buena parte seguidor, no líder.
6. Mejorar la transparencia y rendición de cuentas de política monetaria, incluyendo en los comunicados las decisiones de los distintos miembros de Junta Directiva.
7. Tal y como sucede con la medición de la inflación (IPC), para evitar eventuales conflictos de interés, evaluar la conveniencia de asignar a otro ente la cuantificación de las expectativas de inflación por encuesta, principal indicador utilizado por el BCCR.
8. Eventualmente podría evaluarse la conveniencia de incorporar miembros externos a las decisiones de política monetaria, especialmente con criterios diferentes a los usuales de la mayoría de miembros de JD, tal y como lo hace el Banco de Inglaterra. Requeriría reforma legal.

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